2026-09-21
衍复投资：第一档量化，小市值战场到顶
从梯队、策略基因、万得小市值容量到怎么读它的超额。
研究笔记，不是产品推荐或收益承诺。规模、超额数字来自公开报道与渠道转述，口径会漂；以管理人披露为准。
一句结论
衍复已经在国内量化私募第一档；万得小市值 / 中小盘指增是它的主战场，规模空间基本到顶，接下来比的是超额能不能在拥挤里稳住，不是还能不能猛扩募。
它是谁、处在哪一档
2019 年 7 月成立，高亢创办并任 CIO。背景是 MIT（物理 + EECS），做过 Two Sigma，回国后在锐天做策略，再独立出来。2020 年初首只产品运作，同年便跨过百亿——增速说明的是 策略在 A 股微观结构里适配，不是故事。
2025 年中渠道口径管理规模已超 700 亿；2026 年中报前后，与幻方、九坤、明汯挤在 800 亿～900 亿 那一格，并称「四大」。第二阵营（世纪前沿、诚奇、佳期、鸣石等）大致在 700 亿上下。梯队看的是 持续扛住几百亿超额的能力，不是某一季谁净值最猛。
产品线覆盖沪深 300、中证 500、A500、中证 1000、万得小市值、对冲等。公开标签偏 中频量价、偏低换手、指数增强为主——不是主题游资，也不是超高频做市那条军备竞赛。
策略基因：在赚什么
指增的结构是：
总收益 ≈ 基准 Beta + 风格暴露 + 选股 Alpha
衍复擅长的是后半截里的 量价选股。公开材料里，中证 1000 指增采用全市场选股、持仓大约 3000～3500 只；超额拆分里量价类因子常被说成贡献 八成以上，基本面与另类占剩余。高度分散的目的很直白：降个股黑天鹅、降冲击成本、抬策略容量。
这套东西为什么咬住中小盘：
- 定价更粗、波动更高 → 量价信号更肥
- 机构占比相对更低 → 错误定价存活更久
- 池子宽（尤其万得小市值）→ 分散持仓有地方摆
他们自己的研究序列也把 万得小市值指数 定位成比中证 500 / 1000 更「纯」的小市值风格代表：门槛大致是总市值低于 100 亿、成分随市值进出、只数常在三千多量级。对量化来说，这是超额土壤，也是流动性与拥挤度的陷阱。
万得小市值：主战场，不是增长曲线
2025 年 6 月，衍复公告自 7 月 1 日起关闭中证 500、中证 1000、万得小市值指增的新客申购，老客追加不受影响。同一时期渠道热卖的正是 1000 与小市值线；封盘等于公开承认：
再进新钱，冲击成本会明显啃超额。
所以「在万得小市值里还有多大成长空间」要拆开答：
| 维度 | 判断 |
|---|---|
| 新客规模 | 基本没了（已拒新客） |
| 老客追加 | 还有缝，不是主引擎 |
| 超额厚度 | 还有，但在变薄（赛道拥挤） |
| 小盘 Beta 还能不能涨 | 另一笔账，与策略容量无关 |
全公司若还要长规模，接力应在 300 / A500 / 中性 等线，而不是继续往小票池灌水。全市场选股 + 低换手已经把天花板抬过一轮；抬完之后的天花板，他们自己碰到了。
怎么读它的超额（别被风格骗）
渠道曾转述：中证 500 指增 2023、2024 年超额大约 15%、17% 量级；锐度不如某些激进同行，但相对稳。读数字时必须分清：
- 指数涨跌（Beta） —— 小盘牛年净值好看，不等于 alpha 变强。
- 市值 / 微盘风格 —— 抱团上涨时，很多「超额」其实是风格帮忙；拥挤瓦解时一起吐。
- Pure alpha —— 把 Beta 和明显风格剥干净后，模型还剩多少。这才是容量真正吃的东西，也最稀缺。
衍复的产品形态是指增，不是纯市场中性；所以净值里永远混着基准与风格。评价它，优先看 相对基准的超额路径是否平滑、封盘后超额有没有塌，而不是绝对收益排名。
优势与失效条件
还成立的优势
- 人与方法来自全球量化体系，落地 A 股散户结构与涨跌停微观结构
- 中小盘池子仍比美股同规模赛道「好挖」
- 分散 + 控换手，比集中抱团型量化更能扛单票事故
- 主动封盘，说明至少在意持有人体感，而不是无限吸量
什么时候这套逻辑变弱
- 小微盘成交占全市场比例长期顶在极值附近，量价同质化严重
- 监管或交易制度突变（流动性、融券、程序化限制）改写微观结构
- 规模在「老客追加」路径上继续隐形膨胀，冲击成本上行而超额不修
- 风格切换成大盘价值主导、小票流动性枯竭——Beta 与风格双杀时，指增净值会难看，即使选股能力还在
放在行业坐标里
| 衍复 | 对照 | |
|---|---|---|
| 梯队 | 第一档（与幻方、九坤、明汯同格） | 第二阵营差一截规模 |
| 主风格 | 中频量价指增，偏中小盘 | 幻方额外有 AI/DeepSeek 品牌线 |
| 容量态度 | 500/1000/小市值已对新客关门 | 头部普遍在控募 |
| 主战场 | A 股；不是「做不动才留在国内」 | 美股机构化更深、alpha 更薄 |
主战场在 A 股，是 超额厚度 × 客户与牌照 的性价比选择。创始人能在 Two Sigma 体系干活，回国做衍复，说明的是商业与容量判断，不是能力天花板在国内。
对本站读者的用法
- 把它当 A 股中小盘量化能力的标尺之一，用来理解「机构在小票池里在干什么」，而不是当跟风申购清单。
- 讨论小市值行情时，分开想：指数 beta、风格拥挤、管理人超额 三层；衍复封盘是拥挤与容量的硬信号。
- 若自己做小票或做 T：量化大厂是流动性对手盘的一部分；它们分散持仓，不等于不会在拥挤解除时一起砸风格。
一句话收束： 衍复是第一档真东西；万得小市值成就了它的规模与超额故事，也框死了这条线的成长空间——下一阶段看超额质量，不看还能募多少。